莱芜挚虐实业有限公司

　　7月28日，華泰證券發布了《高壁壘+高成長的鋰電濕法隔膜——鋰電池材料系列深度報告(一)》的報告，在報告中，分析認為：濕法涂覆隔膜性能優勢顯著，動力電池領域滲透率提升;濕法需求增長推動國產化進程，行業濕法產能投資加大;雙積分制度推動新能源車市場增長，2020年濕法隔膜需求18億平米；良品率影響濕法隔膜有效產能釋放，預計下半年供應仍將偏緊。預計2020 年國內新能源整車銷量有望達到181萬輛，對應動力鋰電池需求73GWh，加上消費類和儲能鋰電池的需求，2020年我國鋰電池總需求有望達118GWh。而2020年國內對隔膜的需求量將達到24億平米，其中濕法需求量18億平米，2016年至2020年濕法隔膜需求復合增速達到27%。

全球2015年鋰電隔膜企業市占率

中國2015年鋰電隔膜企業市占率

2015年全球和中國干濕法隔膜產量比例對比

　　海外企業領先，國內企業擴張加速

　　全球隔膜市場目前仍以海外企業為主導，2015 年全隔膜產量來看，日韓企業依然市占率領先。旭化成、日本東燃、Celgard、SKI、W-scope、日本宇部占據前六的位置，前六家海外企業總市占率達到72%，國內最大的隔膜企業星源材質市占率4%，排名第五。2015年國內隔膜市場格局來看，國內隔膜行業也相對集中，CR8占比60%。由于國內目前使用干法隔膜較多，2015年市占率第一的隔膜企業星源材質以干法隔膜生產為主，但是隨著濕法隔膜滲透率的上升，2016 年濕法隔膜企業的銷量已經顯著提升，未來有望占據市場主導地位。

2016年底國內隔膜企業干濕法產能

　　下半年供應預計仍然緊缺 2020年有望達到18億平米

　　2017年6月13日，國務院法制辦發布工業和信息化部關于《乘用車企業平均燃料消耗量與新能源汽車積分并行管理辦法(征求意見稿)》公開征求意見的通知。2018-2020年新能源汽車積分比例要求分別為8%、10%、12%，如果按此方法嚴格執行，2018年乘用車總量需達到約80萬輛才可滿足雙積分要求。

2017-2020 年國內鋰電池隔膜需求預測

　　判斷雙積分并行政策下，2020年新能源整車銷量有望達到181萬輛。客車增長趨緩，其中純電動乘用車有望從2016年的26萬輛增長至109萬輛，2016-2020年復合增速44%，有望成為新能源整車銷量增長最快的細分領域。

2015-2020 年國內鋰電池隔膜需求量

　　預計國內動力鋰電池需求2020年有望超過70GWh，2016-2020年復合增速26%。新能源客車銷量增長雖然趨緩，但是單車帶電量的提升仍將拉動客車電池的穩定增長，短期內客車電池仍是動力電池需求主要支撐。新能源乘用車的高增長將拉動乘用車電池需求快速提升，尤其三元動力電池需求將快速增長，預計乘用車電池需求將在2018 年超過客車電池。

2016年底國內主要隔膜公司產能及規劃建設產能

　　基于國內動力鋰電池、3C鋰電池、儲能鋰電池的需求預測，假設1kWh鋰電池需要20平米隔膜，預測2017年國內隔膜總需求將達到13.61億平米，到2020年全國鋰電隔膜需求將達到23.69億平米，2016-2020年復合增速19%。假設動力三元電池、3C鋰電池均采用濕法隔膜，預計2017年濕法隔膜需求達到8.82億平米，到2020年國內濕法隔膜需求將達到18.01億平米，2016-2020年需求復合增速27%。國內干法隔膜需求增長將相對緩慢，預計2016-2020 年需求量復合增速僅為3%。

　　未來國內濕法隔膜需求增長將遠高于干法隔膜

　　2016年底國內鋰電池隔膜產能總計約18.6億平米，其中濕法隔膜產能約8.6億平米，干法隔膜產能約10億平米。2017 年國內多個濕法隔膜新增產能陸續建成投產，據統計按照各項目規劃產能的建設周期測算，2017年我國新增濕法隔膜名義產能達到14.7億平米，而干法隔膜新建項目相對少很多，2017年新增干法名義產能約1.7億平米。

　　受良品率和投產時間影響，2017年國內濕法隔膜有效產能仍將低于需求。

2015-2018國內干濕法隔膜名義產能

2015-2018國內干濕法隔膜有效產能

　　如果僅看國內隔膜未來的名義產能，容易錯誤地得出干濕法隔膜今年均已出現產能過剩的結論。而實際上，隔膜生產由于其技術難度較大和生產工藝控制的要求較高，國內隔膜企業的產品良率普遍不高，例如濕法隔膜國內一線生產企業基膜的良率在80至90%，而涂覆之后整體濕法涂覆良率基本在60-70%，而眾多的二線、三線隔膜生產企業的良率就更低了。

2015-2018國內干法隔膜供需情況

2015-2018國內濕法隔膜供需情況

　　所以在綜合考慮了新增產能的投產時間以及不同隔膜企業產線的良率，對國內干濕法名義產能做了相應調整。經調整，我們預計2017 年國內干法隔膜有效產能為8.1 億平米，濕法隔膜有效產能為8.4 億平米，比名義產能有大幅減少，而記者認為隔膜有效產能更能反映實際的市場供給情況。

　　從干濕法隔膜的有效產能和需求來看，國內干法隔膜的產能過剩明顯，未來價格下行壓力較大;而濕法隔膜2017 年有效產能仍然略低于下游需求，尤其是在鋰電池質量要求提高的背景下，對高端濕法隔膜的需求將會不斷提升。所以雖然上半年受新能源車銷量影響濕法隔膜價格也有小幅下調，但下半年隨著新能源車銷量的回升，記者判斷濕法隔膜的價格將會企穩，尤其對于生產高端濕法隔膜的一線廠商來講，有可能出現供不應求的現象。

17Q3-18Q2 國內濕法隔膜季度供需情況預測

　　為了進一步了解國內濕法隔膜的動態供需情況，記者詳細拆分了濕法隔膜的季度數據。隨著濕法隔膜產能釋放，季度供給將從17Q3的2.64億平米攀升至18Q2的4.53億平米。上半年由于政策調整影響，新能源汽車銷量增長放緩，預計3、4季度銷量將明顯回升，通過對電池廠產量的預測，預計17Q3-17Q4的濕法隔膜需求將分別上升至3.01 億平米和4.32億平米，18Q1-18Q2濕法隔膜需求將短暫回落。所以整體來看，2017年3、4季度國內濕法隔膜尤其是高端產品仍將供不應求，而2018年開始將進入產能過剩階段。

　　2016年濕法隔膜企業銷量大幅提升

　　隨著創新股份公告擬收購上海恩捷，金冠電氣擬收購鴻圖隔膜，長園集團擬收購湖南中鋰，樂凱膠片擬收購中科科技，國內主流鋰電池隔膜公司基本都已經完成上市或在上市過程中。根據已上市或擬上市隔膜公司公告，從2016年隔膜銷量來看，干法隔膜為主的星源材質和滄州明珠銷量占據前二，銷量分別達到1.4億平米和1.1億平米。在國產化逐漸深入的背景下，2016年國內濕法隔膜企業銷量大幅提高，濕法隔膜企業上海恩捷和蘇州捷力銷量分別增長至1億平米和0.76億平米。

2016年可比公司鋰電池隔膜銷量排名

2016年可比公司隔膜收入排名

2016 年可比公司隔膜凈利潤排名

　　上海恩捷雖然2016年隔膜銷量僅僅是國內第三，但得益于濕法隔膜和涂覆膜單價的優勢，2016年隔膜銷售收入和凈利潤均名列國內第一。星源材質2016年收入與上海恩捷相近，但凈利潤卻相差較大。天津東皋膜2016年隔膜銷售暫時虧損，但是今年5月“年產2億平方米動力電池濕法隔膜”的第一條產線已經正式投產，預計今年有望扭虧為盈。毛利率方面，滄州明珠、星源材質、上海恩捷列第一梯隊，2016年隔膜毛利率均在60%以上，鴻圖隔膜和蘇州捷力毛利率略低，約49%。凈利率方面，滄州明珠和上海恩捷2016年隔膜凈利潤均達到40%，而星源材質凈利率略低，僅為31%，對比星源材質和上海恩捷，兩者毛利率接近，但星源材質的銷售費用率和管理費用率明顯偏高，影響了公司整體凈利率水平。

　　鋰電池龍頭與隔膜龍頭強強聯手

鋰電池龍頭與隔膜龍頭強強聯手

　　國內龍頭鋰電池企業基本上也選擇了龍頭隔膜公司作為供應商，形成強強聯合的局面。CATL 隔膜供應商有蘇州捷力、上海恩捷和滄州明珠;比亞迪隔膜供應商有蘇州捷力、滄州明珠、星源材質、天津東皋膜;國軒高科的隔膜供應商有上海恩捷、星源材質。同時國內一些龍頭隔膜企業也已經給海外鋰電池公司供應隔膜，蘇州捷力的客戶有LG化學、三星SDI;星源材質的客戶有LG化學;鴻圖隔膜的客戶有松下能源(上海)。

國內主流鋰電池隔膜企業綜合對比

　　國內主流鋰電池隔膜企業中上海恩捷目前優勢明顯，2016年底已經擁有1.4億平米濕法隔膜產能，雖然產能不及蘇州捷力，但濕法隔膜16 年的銷量超過1億平米，國內濕法排名第一。從擴產節奏來看，上海恩捷已規劃濕法產能11.8 億平米，領先于其他競爭對手。從技術積累角度來看，星源材質擁有發明專利80項，國內隔膜企業內數量最多，并且公司濕法基膜均價4.5元/平米，高于眾多競爭對手，說明公司隔膜產品性能優秀具有較強的產品議價能力。